CLAVES EN UNA PÁGINA

• El encarecimiento de precios en dólares que experimenta Argentina desde el comienzo de año no tiene antecedente.

• En pocos meses la economía pasó de estar muy barata a converger con los precios en dólares del resto del mundo.

• La interpretación reflejo de cualquier Gobierno suele ser el beneplácito en todo contexto de estabilidad cambiaria.

• Pero la lectura no puede ser lineal por los efectos en una economía inestable.

• En este informe semanal analizamos el proceso de superinflación en Argentina, con foco en la alta inflación en dólares.

• Comparando con otros procesos de estabilización, apuntamos los riesgos y distorsiones macro con este esquema.

• En cuanto a las variables macro para el 2024, proyectamos una caída del PBI de 4%, por la recesión inducida ex profeso.

• Corregimos la estimación de inflación a un 220% dada la potencia de la política monetaria dura junto al “Plan Licuadora”

• Sumamos una marca verde de posible revisión bajista del tipo de cambio libre, atento a la mayor oferta por Dólar Blend

• En materia de reservas estimamos una recomposición de U$S 8.000 millones, dada la normalización de exportaciones

• Por último, pronosticamos un superávit fiscal primario de 0,5% del PBI, dada la magnitud del recorte del gasto público.

SÚPER INFLACIÓN EN USD

¿Argentina va a ser el país más caro del mundo? No está claro. Posiblemente las inconsistencias del diseño macro vigente deriven en presiones superlativas que terminen acomodando las cotizaciones. En el mientras tanto, nuestro país experimenta un proceso inusitado en magnitud y velocidad. Va a tener consecuencias sobre la producción, el poder de compra de los salarios y los incentivos relativos al comercio exterior. En las próximas líneas caracterizamos las razones del nuevo contexto de precios y debatimos las alternativas para su adecuación.

El encarecimiento en dólares de Argentina tuvo lugar tras la devaluación del tipo de cambio oficial del mes de diciembre. El inicio del Gobierno de Milei modificó las expectativas y descomprimió la presión alcista en los dólares alternativos. Los saldos no dolarizados por parte de familias y empresas ya eran reducidos: por la incertidumbre extrema de la previa electoral y con Milei calificando al peso como “excremento”, todo huyeron rápidamente de la moneda nacional. Pero las causas principales de esta pax cambiaria temporaria tienen más que ver con los flujos que con los stocks.

El “Dólar Blend” con 20% de las exportaciones liquidadas al valor del CCL genera una oferta constante en el mercado financiero, que mantiene a raya las cotizaciones. La composición del “Dólar Blend” puede parecer baja, pero alcanza para desnivelar un mercado relativamente chico y controlado en base a cepos. Con una perspectiva de exportaciones de U$S 30 mil millones para el complejo soja, hablamos de una oferta extra en el CCL de U$S 6 mil millones. Es suficiente para mover la aguja.

La reducción nominal del dólar de este primer trimestre no es genuina y, por lo tanto, los riesgos de sostenibilidad de este esquema son significativos. El encarecimiento relativo de la economía argentina no se está dando en base al resultado natural de un plan de estabilización exitoso. En los países que recorrieron este camino, la adecuación de los precios internos a estándares internacionales tuvo lugar en la etapa final del proceso. Lejos del esquema actual donde siguen primando las regulaciones y la represión financiera, en otros casos fue producto de un incremento paulatino y natural en la demanda por moneda nacional. Se daba en el marco de una recuperación económica acelerada tras resolver los problemas de precios relativos, resolver las distorsiones macro y remover los obstáculos al crecimiento.

Nada de eso ocurre ahora en Argentina, que sufre una profundización de la recesión por las magras perspectivas para la demanda interna y la continuidad de las múltiples restricciones de capital. La demanda de pesos para realizar transacciones (consumo e inversión privada) se mantiene en mínimos históricos, mientras que la oferta de dólares hoy es solo fruto de la falta de liquidez por la caída general de los ingresos.

El acelerado encarecimiento en dólares de la economía argentina no es inocuo en términos macroeconómicos. En primer lugar, los incentivos del comercio exterior se van a reconfigurar notoriamente a medida que se normalice el acceso a dólares para importar. Dado el atraso del tipo de cambio oficial, que el Gobierno utiliza como ancla, el precio de los bienes producidos en el exterior empieza a resultar barato en comparación a la oferta local.

CRUJEN LAS DISTORSIONES

El último antecedente de una apreciación significativa del dólar (que era libre) fue en 2017, cuando la balanza comercial registró un déficit por 1,3% del PBI. Ese desbalance fue el huevo de la serpiente de la crisis de balanza de pagos 2018/19. Una vez que se apagó el ingreso de dólares financieros y se perdió acceso al crédito internacional, la olla a presión del dólar barato se precipitó de la peor manera.

La diferencia con la situación actual es la multiplicidad de cepos, tanto en el segmento oficial como en los paralelos. La tranquilidad cambiaria pírrica de estos meses también está basada en el control de cambios con el cual el Gobierno “libertario” hoy no se está sintiendo para nada incómodo. Si la tendencia a la apreciación real del pesos no se modera, el impacto se amplificará sobre la economía real. En caso de liberarse los pagos al exterior, volverán a brotar empresas que reemplazan producción por importaciones.

Asimismo, algunos exportadores de granos pueden perder interés por liquidar parte de la cosecha si descreen que el BCRA no va a devaluar. La posibilidad del acopio también podría basarse en la especulación lógica sobre el derrotero de los precios internacionales.

En cualquier caso, la eventual desaceleración en la compra de reservas sería una mala señal para el Gobierno. Caputo parece estar en un laberinto, por las presione del FMI para reducir prácticas de tipo de cambio múltiple (el “Dólar Blend”). Abandonar este esquema solo es posible con unificación cambiaria, pero nada garantiza que el nuevo dólar de mercado encuentre oferta suficiente a estos precios. Hay una olla a presión y liberarla es políticamente complicado.

Un último punto relevante tiene que ver con los ingresos y el poder de compra. Como cualquier variable monetaria en un contexto de súper inflación, los salarios generales aumentaron nominalmente en los últimos meses. Con un tipo de cambio planchado o incluso a la baja se da una situación paradójica: tiene lugar una módica recuperación en dólares de los ingresos, pero una caída dramática del poder adquisitivo de bienes y servicios domésticos.

Una consecuencia de este cambio de precios relativos es que la mano de obra argentina gradualmente va a dejar de ser atractiva para empresas del exterior. Dicho de otra forma, pierde el trabajador local que encontraba una opción redituable cobrando en dólares con sus gastos locales en pesos devaluados. Nótese que el mismo efecto se puede esperar para el turismo y las compras de frontera. Nuestro país dejó de estar regalado para quienes venían del exterior, mientras que el mundo de a poco vuelve a presentarse asequible. Al ser producto de una distorsión coyuntural por un diseño macro forzado, en lugar del resultado de una mejora genuina del ingreso nacional y las expectativas, nada de esto parece sostenible.

La variable de cierre en este modelo podría ser el sinceramiento de la posición de equilibrio de mercado de los tipos de cambio. Para esto se podría eliminar el mecanismo “Dólar Blend” o, en el mejor de los casos, salir del cepo perdiendo el “miedo a flotar”. Pero es difícil que Caputo se anime a corto plazo. Las mieles de la estabilidad cambiaria son tentadoras para cualquier gobernante, y mucho más si se está aplicando un ajuste significativo sin otras anclas nominales. La cuerda se sigue tensando, y cuando se rompa el sacudón puede ser fuerte.